Die Märkte begannen zu antizipieren, dass der veränderte Ton der Zentralbanken langfristig eine Rezession auslösen könnte. Historisch gesehen lösen lange Rezessionen kurze Expansionen aus – und nicht umgekehrt. Solange die Realzinsen deutlich unter dem Wirtschaftswachstum liegen, besteht die Chance, dass die derzeitige Expansion anhält: Es wären viel höhere Zinsen nötig, um eine Rezession auszulösen, kommentiert Florian Ielpo, Head of Macro bei Lombard Odier Investment Managers (LOIM).
In den letzten Wochen hat der Markt begonnen zu glauben, dass der aktuelle Zyklus früher als erwartet enden könnte. Zwischen hohen Inflationszahlen, Lohnerhöhungen, Lieferkettenproblemen und der Rückkehr der restriktiven Geldpolitik in den Vordergrund zeigten die Anleger Befürchtungen. Diese Sorgen sollten jedoch übertrieben sein – vor allem aus zwei Gründen.
Erstens gehen die Märkte von der Annahme aus, dass kurze Expansionen kurzen Rezessionen vorausgehen. Historisch gesehen ist diese Beziehung falsch. Im Falle der USA folgen auf lange Rezessionen in der Regel kürzere Expansionsphasen. Tatsächlich wird es einer Wirtschaft, die über einen längeren Zeitraum leidet, schwerer fallen, sich wieder zu erholen und eine nachhaltige Expansion zu schaffen. Hohe Arbeitslosigkeit, niedrige Investitionen und Unterproduktion, die über Jahre hinweg erlitten wurden, sind nur schwer umzukehren. Im Gegensatz dazu führen kurze Rezessionen zu unterschiedlich langen Expansionen: Die heute am Markt zu beobachtende Furcht ist also fehl am Platz. Im Fall des Covid-19-Schocks wurde die Arbeitslosigkeit hart getroffen, erholte sich jedoch, sobald das Virus unter Kontrolle war. Die Rezession blieb dank massiver fiskalischer und monetärer Anreize kurz. Kurze Rezessionen haben also eher etwas von einer Klippe, wenn lange Rezessionen schwieriger zu überwinden sind.
Zweitens können die Zinssätze erheblich steigen, bevor der Zyklus entgleist. In der Vergangenheit kam es, wenn Gewinne und Kosten konvergierten, zu einer Rezession. Anders ausgedrückt: Wenn die Kosten die Gewinne übersteigen, verlangsamt sich die Wirtschaft so weit, dass sie schrumpft. Dies war 2001 während der Dotcom-Blase oder 2008 während der großen Finanzkrise der Fall: Die Investitionen gingen zurück, da ihr wirtschaftlicher Ertrag geringer wurde als ihre Finanzierungskosten. Derzeit befinden sich die Kosten nahe ihrem historischen Tiefststand und die Gewinne sind solide, insbesondere gestützt durch ein außerordentliches Konsumwachstum, das wir für die nächsten Quartale weiterhin erwarten. In dieser Hinsicht haben die Realzinsen noch viel Spielraum nach oben, bevor sie das Wort „Rezession“ aussprechen können. Die Anleger sollten daran denken, dass es derzeit die kurzfristigen Zinsen sind, die steigen. Unternehmen und Haushalte finanzieren ihre Investitionen nicht mit kurzen, sondern mit langen Zinssätzen. Die langfristigen Zinsen müssen erst steigen, bevor man sich Sorgen über das Ende des derzeitigen Booms zu machen beginnt.
Schließlich sei daran erinnert, dass eine Straffung der Geldpolitik in erster Linie ein positives wirtschaftliches Signal ist. Wenn eine Zentralbank beschließt, ihr QE-Programm zu reduzieren und dann die Zinsen anzuheben, bedeutet dies, dass die Wirtschaft solide ist. Die Arbeitslosigkeit ist niedrig, die Inflation dürfte sich ab 2022 normalisieren, da die Störungen in der Lieferkette nachlassen, und die Unternehmen profitieren von soliden Gewinnen: Die entwickelten Volkswirtschaften können Zinserhöhungen verkraften, ohne mit der Wimper zu zucken – sie brauchen sie sogar, um diese Expansion gedeihen zu sehen.
Florian Ielpo, LOIM
Kurz gesagt: Auf kurze Rezessionen folgen keine kurzen Expansionen, und kurzfristige Zinserhöhungen müssen auf die langfristigen Zinsen übergreifen, bevor man beginnt, an eine Rezession zu denken. Daher scheinen die Sorgen einiger Anleger verfrüht zu sein.
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