Law Corner: Negativerklärung & Co. in Anleihebedingungen

Dr. Anne de Boer

Von Dr. Anne de Boer, Rechtsanwältin und Partnerin GSK Stockmann + Kollegen

Gläubiger von Anleihen und auch anderen Finanzierungen versuchen regelmäßig sicherzustellen, dass die Substanz des zu finanzierenden Unternehmens als Haftungs- und Sicherungsmasse erhalten bleibt. Unter anderem wird daher in Anleihebedingungen, das Recht des Emittenten beschränkt, Sicherheiten an seinem Vermögen für Dritte zu bestellen. Solche Regelungen werden bei Mittelstandsanleihen Negativerklärung oder negative pledge genannt. Sie sind sowohl in unbesicherten als auch bereits besicherten Anleihen zu finden und gehören auch bei Mittelstandsanleihen zu den Standardregelungen.

Ausgestaltung in Mittelstandsanleihen
In Mittelstandsanleihen werden Negativerklärungen regelmäßig verbunden mit einer Art pari-passu-Regelung mit dem Inhalt vereinbart, dass andere Finanzverbindlichkeiten des Emittenten nicht besichert werden dürfen, es sei denn, die Anleihegläubiger werden auf gleiche Art und Weise und im selben Rang an den neuen Sicherheiten beteiligt. Vollständige Verbote, Sicherheiten zu bestellen oder die Vermögensgegenstände einschließlich Grundstücke zu verkaufen, sind in Mittelstandsanleihen eher nicht zu finden. Bezogen auf Grundstücke sind bei umfassenderen Verboten im deutschen Recht zudem die Grenzen des § 1136 BGB zu beachten.

Rechtsfolgen bei einem Verstoß
Negativerklärungen in Anleihen begründen regelmäßig nur schuldrechtliche Verpflichtungen der Emittenten. Sofern unter Verstoß Sicherheiten bestellt werden, sind diese in der Regel wirksam. Anleihegläubigern verbleiben dann nur Schadensersatzansprüche. Solche können in Krisensituationen allerdings quasi wertlos sein. Idealerweise sollte daher bei einem Verstoß den Anleihegläubigern zudem ein Kündigungsrecht zustehen, um etwas Druck auf das Unternehmen erzeugen zu können. Nur im Ausnahmefall dürften die Anleihegläubiger gegen diejenigen, zu deren Gunsten die Sicherheiten bestellt wurden, ebenfalls einen Anspruch haben. 

Finanzverbindlichkeiten
Die Negativerklärung greift in der Regel, wenn für andere Finanzverbindlichkeiten Sicherheiten bestellt werden. Verbindlichkeiten des laufenden Geschäftsbetriebs, die keinen Finanzierungscharakter haben, werden regelmäßig nicht erfasst. Finanzierungen am Kapitalmarkt – also insbesondere weitere Anleihen – unterfallen quasi immer den Negativerklärungen. Bankkredite werden dagegen standardmäßig ausgenommen. Bei Schuldscheindarlehen entscheiden die Emittenten abhängig von ihrer konkreten Finanzierungsstrategie, ob diese von den Negativerklärungen erfasst werden oder nicht. 

Emittent und/oder Tochtergesellschaft
Die Negativerklärung kann sowohl nur den Emittenten als auch die Tochtergesellschaften erfassen. Dies ist abhängig von der zu finanzierenden Unternehmensgruppe auszugestalten: Insbesondere bei Emittenten aus dem Immobilien- oder Energieumfeld sollte zuvor genau geprüft werden, wie eventuelle Projekte in Tochtergesellschaften finanziert werden, um sich noch ausreichend Flexibilität bei der Finanzierung zu erhalten. 


Negativerklärungen in anderen Finanzierungen
Bei der Besicherung von Anleihen sind zudem entsprechende Negativerklärungen in anderen Finanzierungen wie den Bankkrediten zu beachten. Diese können auch wesentlich umfassender die Sicherungsmöglichkeiten des Emittenten beschränken.

Fazit
Negativerklärungen können sehr unterschiedlich ausgestaltet sein und auf die Finanzierungsstrategie des Emittenten angepasst werden. Zugleich müssen Investoren genau prüfen, welchen Schutz die konkrete Ausgestaltung wirklich bietet. Angesichts der derzeitigen Tendenz zu besicherten Anleihen ist zudem sicherzustellen, dass die Besicherungen durch anderen Finanzierungen zugelassen wird.