Die Börsenbewertung allein spricht laut LFDE-Stratege Enguerrand Artaz kaum für eine KI-Blase. Gefährlicher sei die komplexe Finanzierung der Rechenzentren.
Die Sorge vor einer KI-Blase nimmt zu. Doch trotz jüngster Kursverluste und wachsender Nervosität an den Kreditmärkten greift der Vergleich mit der Dotcom-Blase aus dem Jahr 2000 zu kurz. „Unserer Meinung nach liegt das Risiko einer KI-Blase heute weit mehr in der Finanzierung als in den Bewertungsmultiplikatoren an den Börsen“, betont Enguerrand Artaz, Stratege bei LFDE – La Financière de l’Échiquier.
Seit seinem Höchststand Anfang Oktober hat der Nasdaq 100 um 7% nachgegeben, der Halbleiterindex SOX sogar um 19%. Dennoch liegt die durchschnittliche jährliche Rendite des Nasdaq 100 über drei Jahre mit 26% deutlich unter den 59% aus der Zeit von 1995 bis 2000. Auch die Bewertung fällt moderater aus: Das erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis liegt bei etwas über 20 und damit unter seinem 20-Jahres-Durchschnitt. Selbst bei um 30% niedrigeren Gewinnerwartungen käme der Index auf ein KGV von etwa 29 – deutlich weniger als die Werte von 60 bis 65 im Jahr 1999.
Erste Risiken werden bereits eingepreist. So ist die Bewertung des globalen Halbleitersektors im Verhältnis zu globalen Aktien auf das 0,9-Fache gesunken und nähert sich damit historischen Tiefständen. Zugleich sind die Kosten für Kreditausfallversicherungen besonders hoch verschuldeter Unternehmen wie CoreWeave deutlich gestiegen. Die Kreditmärkte reagieren damit bereits auf die finanzielle Verwundbarkeit einzelner KI-Unternehmen.
KI packt zu und hat Finanzierungsthemen im Griff
Die größeren Risiken sieht Artaz bei den Investitionen in Rechenzentren und deren Finanzierung. Die Finanzierungskette sei komplex und zunehmend zirkulär: Rechenleistungsverträge von Unternehmen, die selbst auf weitere Kapitalbeschaffung angewiesen sind, dienen dazu, Grafikprozessoren und Rechenzentren zu finanzieren. Deren Rentabilität setzt wiederum eine anhaltend hohe Nachfrage voraus.
Bleiben die KI-Erlöse hinter den Erwartungen zurück, könnten gleichzeitig die Bonität der Kunden, der Wert der Verträge und die als Sicherheiten hinterlegten Vermögenswerte sinken. Kreditgeber würden ihre Konditionen verschärfen, hoch verschuldete Unternehmen müssten Investitionen stoppen oder Kapazitäten unter Druck verkaufen. Die daraus entstehenden Verluste könnten sich über Private-Debt-Fonds, Versicherer und Verbriefungsvehikel bis in die Realwirtschaft ausbreiten.
Die KI-Blase wäre demnach weniger an den Aktienbewertungen als an der Finanzierung der Infrastruktur zu erkennen. Entscheidend sei, ob die erwartete Nachfrage die enormen Investitionen tatsächlich trägt.
Enguerrand Artaz, LFDE
Enguerrand Artaz ist Stratege bei LFDE – La Financière de l’Échiquier. Die 1991 gegründete französische Vermögensverwaltungsgesellschaft gehört seit Juli 2023 zu LBP AM und verwaltet nach eigenen Angaben ein Vermögen von mehr als 26 Mrd. EUR.
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