Strukturelle Wachstumsschwäche!

Die Zeit für kleinere Brötchen scheint gekommen: Viele Länder zeigen eine sklerotische strukturelle Wachstumsschwäche. Und Wahlen wählen vor allem: ab. Von Alexis Bienvenue*

In diesem Jahr folgt eine Wahl auf die andere, und bisher sind die Ergebnisse sehr unterschiedlich: In Großbritannien triumphiert die Labour-Partei über die Konservativen, die nach 14 Regierungsjahren aus der Regierungsverantwortung gedrängt werden. In Frankreich – wie in mach anderem europäischen Land – befindet sich hingegen die extreme Rechte im Aufwind. Die Umbrüche haben eines gemeinsam: die klare Ablehnung der amtierenden Regierung. Dieses Phänomen ist nicht auf Europa beschränkt. In den USA folgt das Wiedererstarken des Trumpismus, trotz des Ärgers rund um seinen Namensgeber, derselben Logik.

Dieses Misstrauen gegenüber den amtierenden Regierungen ist zwar von lokalen Faktoren geprägt; einige davon kommen jedoch überall zum Tragen. Wie in Europa zu beobachten ist, haben sie ihre Wurzeln vor allem in einem starken Gefühl der wirtschaftlichen Frustration, was sich an einem Rückgang der Kaufkraft ablesen lässt.

Erosion der potenziellen Wachstumsquellen

Dieses Gefühl lässt sich zum Teil mit der Inflation erklären, die jedoch vorübergehender Natur ist. Eine tiefer liegende, aber weniger offensichtliche Ursache, die schon wesentlich länger ihre Wirkung entfaltet, ist die strukturelle Verlangsamung des Wachstums. Dieses Wachstum lag zwar in den vergangenen zehn Jahren mit durchschnittlich 3% weltweit fortwährend im positiven Bereich, doch es verlangsamt sich deutlich. Den meisten Ökonomen zufolge dürfte es sich ohne äußerst energische Reformen auch noch weiter verlangsamen – nicht gerade rosige Aussichten für die neu gewählten Regierungen.

Die Weltbank hat sich jüngst sehr klar zu dieser strukturellen Wachstumsschwäche geäußert [1]. Sie hängt mit der – zum Teil reversiblen – Erosion der potenziellen Wachstumsquellen zusammen. Der Zuwachs der erwerbstätigen Bevölkerung lässt weltweit nach, und bei Investitionen in Produktionsmittel ist ebenso wie bei Verbesserungen der Arbeitsproduktivität ein struktureller Rückgang zu verzeichnen.

Weitere Faktoren, auf die in der Studie der Weltbank kaum eingegangen wird, könnten diese Dynamik noch verstärken. Dies gilt insbesondere für die Klimaerwärmung, deren Auswirkungen womöglich drastischer sein werden als in den üblicherweise angeführten Modellen prognostiziert. Eine kürzlich veröffentlichte Studie des National Bureau of Economic Research [2], die allerdings von Wirtschaftswissenschaftlern noch validiert werden muss, kommt zu dem besorgniserregenden Schluss, dass eine Erderwärmung um ein zusätzliches Grad das globale BIP innerhalb von sechs Jahren um 12% mindern könnte. Das wäre das 6-fache der bisherigen Prognosen – und das bei einer statistischen Konfidenz von 68%.

Aktienrenditen könnten allmählich schrumpfen

Um dieser Erosion des Wachstums und der damit einhergehenden gesellschaftlichen Frustration entgegenzuwirken, haben Regierungen vielfach auf die Stützung der Nachfrage insbesondere mittels öffentlicher Verschuldung gesetzt. Doch diese Notlösung lässt sich immer schwerer umsetzen, da die Verschuldung der öffentlichen Hand allmählich an die Grenzen ihrer Tragfähigkeit stößt. Zudem reicht die Stützung der Nachfrage nicht aus, da sie nur punktuell wirksam ist. Der Weltbank zufolge lässt sich eine nachhaltige Lösung nur durch die Stärkung der Produktionsfaktoren herbeiführen, d.h. durch Steigerungen bei produktiven Investitionen, bei der geleisteten Arbeit (unter anderem z.B. mittels Immigration, die in der Regel das Wachstum stützt) sowie bei der Arbeitsproduktivität.

Hierfür braucht es allerdings noch Unterstützung vonseiten der Wähler wie der Geldgeber. Das dürfte sich als äußerst mühsam erweisen, da diese Art von Maßnahmen in der Regel weniger beliebt sind als die Stützung der Nachfrage.

Für die Märkte ist die Folge dieser strukturellen Wachstumsschwäche – sofern die Wirtschaftswissenschaftler Recht behalten und drastische Reformen ausbleiben – ganz offensichtlich. Die künftigen Renditen von Aktien könnten allmählich schrumpfen, wenn es den Unternehmen nicht gelingt, ihre Margen weiter zu steigern. Dies dürfte angesichts der bereits historisch hohen Niveaus jedoch schwierig sein. Dieser Trend ist jedoch nur als Durchschnittswert zu verstehen und gilt nicht für sämtliche Aktien.

Einzeln oder in Gruppen werden sich bestimmte, leistungsfähige Unternehmen abheben. Die Glorreichen Sieben [3], die seit zwei Jahren den Markt dominieren, sind ein Beispiel hierfür, das im Laufe der Zeit durchaus andere Formen annehmen kann. Es zeigt, dass sich bestimmte Unternehmen weiterhin dem allgemeinen Trend entziehen werden, auch wenn das globale Wachstum – insbesondere das der industrialisierten Welt – abnimmt oder, auf sehr lange Sicht, vielleicht sogar stagniert.

Aufgabe der aktiven Vermögensverwaltung wird es sein, diese Unternehmen rechtzeitig zu erkennen – nicht nur, um von weiterhin vorhandenen Renditequellen zu profitieren, sondern auch, um Investitionen in rar gewordene Wachstumsquellen zu fördern. Unter bestimmten Bedingungen wird der Schutz des potenziellen Wachstums demnach mit dem Erhalt einer Marktrendite einhergehen, zumindest in bestimmten Segmenten.

Alexis Bienvenu

[1] Falling Long-Term Growth Prospects. Trends, Expectations and Policies, Hrsg.: M. Ayhan Kose und Franziska Ohnsorge, World Bank Publications, 2024. Eine Zusammenfassung enthält die englischsprachige Pressemitteilung.

[2] A. Bilal und D. R. Känzig, „The macroeconomic impact of climate change: Global vs local temperature“, NBER Working Paper 32450, Mai 2024.

[3] Ausdruck, der sieben Aktien des US-Technologiesektors bezeichnet, die in ihrem jeweiligen Tätigkeitsbereich führend sind, eine außergewöhnliche Kursentwicklung verzeichnen und mittlerweile eine beträchtliche Marktkapitalisierung aufweisen. Es handelt sich um Alphabet, Amazon, Meta, Apple, Microsoft, Nvidia und Tesla.

*) Alexis Bienvenu ist Multi-Asset-Fondsmanager bei LFDE

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