Warum erscheinen Schwellenländeranleihen in Hartwährung derzeit attraktiver?
Neben der Bewertungsmöglichkeit sind noch andere Dynamiken im Spiel, die Staats- und Unternehmensanleihen in Hartwährung von Schwellenländeranleihen in lokaler Währung unterscheiden. Bei Schwellenländeranleihen in Hartwährung konzentrieren sich die Anleger wirklich auf Veränderungen der Spreads, die offensichtlich weder von Staaten noch von Unternehmen ausgeweitet werden wollen. Zu diesem Zweck wollen die meisten Regierungen zumindest mittelfristig an einer vorsichtigen Finanzpolitik festhalten und sollten sich um eine weitere Verengung der heutigen, noch immer breiten Spreads bemühen.
Im Gegensatz dazu dürfte die Geldpolitik kurz- bis mittelfristig ultralocker bleiben. Die Abwärtsbewegung der Zinssätze ist in den meisten Schwellenländern weitgehend erreicht worden, obwohl wir glauben, dass in einigen Ländern Spielraum für eine Senkung besteht. Unter dem Strich ist davon auszugehen, dass die Zentralbanken der Schwellenländer weiterhin extrem taub bleiben dürften, während gleichzeitig die gedämpfte Nachfrage den Preisaufwärtsdruck begrenzen dürfte. Die Realzinsdifferenzen bewegen sich derzeit im Rahmen langfristiger Durchschnittswerte, aber zusammen könnten diese Faktoren dazu führen, dass sich die Differenz weiter verengt.
Auf der Währungsseite haben wir die Befürchtung, dass es in vielen Ländern eine politische Präferenz für schwächere Wechselkurse geben wird, den klassischen „Beggar-thy-neighbor“-Ansatz. Wir weisen jedoch erneut darauf hin, dass es im lokalen Bereich viele Möglichkeiten gibt und dass die Situation von Land zu Land von Emittent zu Emittent sehr unterschiedlich sein kann.
Warum sind Unternehmensanleihen in Schwellenländern einzigartig?
Es gibt einige Merkmale von Unternehmensanleihen in Schwellenländern, die sie unverwechselbar machen. Zunächst einmal ist der Bereich Schwellenländer-Unternehmensanleihen ein großes, vielfältiges Universum. Der Sektor umfasst fast 1.500 Unternehmen in 75 Ländern, darunter private Emittenten und Quasi-Sovereigns, und repräsentiert ausstehende Schulden in Höhe von etwa 2 Billionen US-Dollar – etwa die Hälfte davon ist im J.P. Morgan CEMBI Broad Diversified Index erfasst.
Was das Käuferuniversum betrifft, so befinden sich Unternehmensanleihen in Schwellenländern an der Schnittstelle dreier verschiedener Anlageklassen: Schwellenländer-Staatsanleihen, US-Unternehmensanleihen und globale Hochzinsanleihen. Auf Schwellenländer spezialisierte Fonds machen etwa 15% bis 20% der gesamten Anlageklasse aus. Zusätzlich zu den Cross-Over-Investoren, die sich in Unternehmensanleihen in Schwellenländern engagieren, nehmen lokale Käufer innerhalb des Universums immer mehr zu.
Die breit gefächerte Mischung von Käufern kann in Stressphasen zu verschiedenen Quellen für Preisverwerfungen und Chancen führen. Gemeinsam bleiben die Käufergruppen eine entscheidende Quelle langfristigen Kapitals für große Schwellenländer-Unternehmen. Die Refinanzierung langfristiger US-Dollar-Anleihen ausschließlich über lokale Märkte wäre für sie ziemlich schwierig, wenn die Märkte abgeschottet würden.
Inwieweit wird Ihre Ansicht zu Unternehmensanleihen in Schwellenländern von Staatsrisiken bestimmt?
Aus der Bewertungsperspektive gibt es eine wichtige Beziehung zwischen Schwellenländerstaats- und -unternehmensanleihen, da die Preise für Unternehmensanleihen durch die Spreads für Staatsanleihen beeinflusst werden.
Zwar ist kein Unternehmen vollständig von dem isoliert, was in seinem Heimatland geschieht, doch der Großteil der Analysen, die wir für den Risikofaktor Unternehmen durchführen, findet auf Unternehmensebene statt. Wir verbringen viel Zeit damit, die spezifischen Auswirkungen der Pandemie auf die Geschäftsmodelle zu verstehen und zu untersuchen, welche Schritte die Manager unternehmen, um sich angesichts dieser Herausforderungen anzupassen, zu bewältigen und innovativ zu sein.
Dennoch wird in bestimmten Fällen das Risiko staatlicher Stellen zu einem Schlüsselfaktor, wenn es eine Krise gibt, wie wir sie in Argentinien erlebt haben. Das Land verfügt über ein ziemlich großes Universum von Unternehmensemittenten, die im Allgemeinen gesund sind und gute Liquiditätsindikatoren und eine minimale Hebelwirkung aufweisen. Doch was in Argentinien geschieht, wird sich auf den Zugang dieser Unternehmen zu ausländischen Kapitalmärkten auswirken.
Wie haben sich die Fundamentaldaten für Unternehmensanleihen in Schwellenländern geschlagen?
Ungeachtet der jüngsten Ereignisse haben sich die letzten Monate als sehr produktiv erwiesen, um Unternehmensrecherchen durchzuführen und ein wirkliches Verständnis für die Fundamentaldaten zu erhalten. Wir hatten keine Probleme, Zugang zu den Managern der Unternehmen zu erhalten, die offen für virtuelle Meetings waren, auch kurzfristig. Viele Unternehmen haben ihre Tätigkeit fortgesetzt, aber fast alle haben ihre Prognosen für das Gesamtjahr zurückgezogen, was im Einklang mit den von vielen US-Unternehmen ergriffenen Maßnahmen steht.
Der begrenzte Einblick der Unternehmen in zukünftige Auftragsbücher und Gewinne hat zu einer Verlagerung der Gespräche hin zum Liquiditätsmanagement geführt. Wie viel überschüssige Liquidität haben sie heute? Aus welchen Quellen beziehen sie ihren Cashflow und welche Schritte unternehmen sie, um die Kosten zu senken? Die Liquidität scheint der Hauptfaktor zu sein, an dem sich die Märkte in diesem Bereich differenziert haben.
Mike Cirami
Bradford W. Godfrey, Eaton Vance Management
Bei den Branchen, die im Auge des Sturms standen, zum Beispiel Fluggesellschaften, Einzelhandels- und Hotelunternehmen, haben wir eine viel schärfere Korrektur erlebt. Außerhalb dieser Branchen blieben die Fundamentaldaten jedoch weitgehend intakt. Im Allgemeinen begannen die Unternehmen in den Schwellenländern das Jahr 2020 mit recht starken Finanzkennzahlen, was die Tendenz widerspiegelt, dass die Schwellenländer-Unternehmen im Gegensatz zu vielen US-Unternehmen recht hohe Barguthaben halten. Sie verfügen nicht nur über zugesagte Kreditlinien, sondern halten auch Bargeld im Ausland und in US-Dollar. Diese Widerstandsfähigkeit bildet eine wichtige Grundlage für unsere zunehmende Überzeugung für den Markt für Unternehmensanleihen in den Schwellenländern.
________________________________________________
*J.P. Morgan Government Bond Index – Emerging Markets (GBI-EM) Global Diversified ist ein nicht aktiv gemanagter Index von Lokalwährungsanleihen mit Laufzeiten von mehr als einem Jahr, die von Regierungen der Schwellenländer ausgegeben werden. Auflegungsdatum für den Index ist der 31.12.2012. Sofern nicht anders angegeben, spiegeln die Indexrenditen nicht die Auswirkungen der anwendbaren Verkaufsgebühren, Provisionen, Ausgaben, Steuern oder Leverage wider. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren.
**J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index (EMBI) Global Diversified ist ein nicht aktiv gemanagter Index aus auf USD lautenden Anleihen mit Laufzeiten von mehr als einem Jahr, die von Regierungen der Schwellenländer ausgegeben werden. Sofern nicht anders angegeben, spiegeln die Indexrenditen nicht die Auswirkungen der anwendbaren Verkaufsgebühren, Provisionen, Ausgaben, Steuern oder Leverage wider.
***J.P. Morgan Corporate Emerging Markets Bond Index (CEMBI) Broad Diversified ist ein nicht aktiv gemanagter Index von in USD denominierten Unternehmensanleihen aus Schwellenländern. Sofern nicht anders angegeben, spiegeln die Indexrenditen nicht die Auswirkungen der anwendbaren Verkaufsgebühren, Provisionen, Ausgaben, Steuern oder Leverage wider.