Die gesamte günstige Dynamik seit Mitte 2022 ist sowohl für US-amerikanische als auch globale High Yields nach wie vor vorhanden. Von Bill Zox und John McClain*
Während die straffe Geldpolitik im Laufe der Zeit für die Wirtschaft problematischer werden könnte, konzentrieren sich viele Emittenten von Hochzinsanleihen (High Yields) auf die Verbesserung der Kreditqualität. Dies könnte sie in eine bessere Position versetzen, um einen wirtschaftlichen Abschwung zu überstehen.
Der Markt für Hochzinsanleihen befindet sich seit Mitte 2022 in einem Umfeld mit hohem Carry bzw. hoher absoluter Rendite und niedrigem Dollarpreis. Die schwierige Bewertungsanpassung für Hochzinsanleihen fand in der ersten Jahreshälfte 2022 statt, als die Rendite von einem niedrigen 4%-Niveau anstieg und gleichzeitig der Dollarkurs von über 100 Cents zurückging.
Diese dramatische Veränderung führte dazu, dass US-Hochzinsanleihen das Jahr 2023 mit einer Rendite von etwa 9% und einem Dollarkurs von unter 90 Cents begannen. Die Bewertungskennzahlen für den globalen Hochzinsmarkt waren ähnlich. Nach unserer Einschätzung sollten die langfristigen Renditen von dieser Ausgangsbasis aus hoch bleiben.
2023 lagen die Renditen für High Yields bei rund 8,5%. Ein sehr starker Wert im Vergleich zu den traditionellen Fixed Income Bereichen wie Staats- und Unternehmensanleihen die in den letzten beiden Monaten des Jahres aufgrund steigender Zinsen und erhöhter Zinsvolatilität unter Druck gerieten
Die Baisse für Hochzinsanleihen beruht auf den Kreditspreads, die weit unter der Spanne lagen, die taktische Allokatoren seit der frühen Tech-Telekom-Blase Anfang der 2000er Jahre und der globalen Finanzkrise 2008 anstreben. Seit Mitte 2022 bewegen sich die Kreditspreads weitgehend in einem Bereich von 400-600 Basispunkten. Die Rendite war stabiler, während die Kreditspreads eher auf der Grundlage der Treasury-Renditen und der Zinsvolatilität schwankten als auf der Grundlage der Aussichten für Ausfallverluste, die sich weiterhin in Grenzen halten.
Wir sind nach wie vor der Meinung, dass eine Spanne von 400-600 Basispunkten in diesem Zyklus vergleichbar ist mit 600-800 Basispunkten in früheren Zyklen. Bei den Emittenten von Hochzinsanleihen handelt es sich inzwischen um größere Unternehmen, die häufiger börsennotiert sind und über eine höhere Kreditqualität, Seniorität und Kreditwürdigkeit verfügen. Die kleineren, aggressiveren Finanzierungen und fremdfinanzierten Übernahmen sind häufiger auf den Märkten für fremdfinanzierte Darlehen und private Kredite zu finden.
Die Managementteams fremdfinanzierter Unternehmen sind in vielen Fällen – und das seit über einem Jahr – eher für die Anleiheinhaber als für die Aktionäre tätig. Und mit einer kleinen Ausnahme haben sie weiterhin Zugang zu Kapital an verschiedenen Märkten. Je länger eine deutliche Ausweitung der Spreads auf sich warten lässt, desto unwahrscheinlicher wird sie, wenn die Unternehmensleitungen ihre Kapitalallokation auf Schuldenabbau, Schuldenreduzierung und Anleiherückkäufe statt auf Aktienrückkäufe, Dividenden und schuldenfinanzierte Fusionen und Übernahmen konzentrieren.
Bill Zox
Der US-Hochzinsmarkt hat in den letzten beiden Jahren von einem negativen Nettoangebot profitiert, und wir erwarten eine ähnliche Dynamik im Jahr 2024, wenn die Zinssätze in der Nähe dieses Niveaus bleiben. Tatsächlich ist die gesamte günstige Dynamik, die seit Mitte 2022 zu starken Renditen bei Hochzinsanleihen geführt hat, sowohl für den US-amerikanischen als auch für den globalen Hochzinsmarkt nach wie vor vorhanden. Während die straffe Geldpolitik im Laufe der Zeit für die Wirtschaft problematischer werden könnte, konzentrieren sich viele Hochzinsemittenten intensiv auf die Verbesserung der Kreditqualität, was sie in die Lage versetzen wird, einen wirtschaftlichen Abschwung besser zu überstehen.
*) Bill Zox und John McClain sind Portfoliomanager bei Brandywine Global, Teil von Franklin Templeton
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