Alles neu macht der Mai: Der Grünwalder Immobilienspezialist geht gleich zweifach neue Wege: Zum einen wählt Stern zwei Hauptbörsenplätze (Entry Standard für Anleihen und m:access bonds), zum anderen ist in die Mittelstandsanleihe ein (wenn auch) gedeckelter Inflationsschutz integriert.

Details der Anleihe
Die Inhaberschuldverschreibungen (WKN A1TM8Z) kommen in der üblichen Stückelung von 1.000 EUR und einer Laufzeit von fünf Jahren. Die Orderbücher öffnen am Donnerstag, 2. Mai, und werden voraussichtlich vor offiziellem Ende am 17. Mai geschlossen sein, um 20 Mio. EUR Emissionsvolumen einzuspielen. Auch die für den 23. Mai vorgesehene Erstnotiz dürfte im Falle einer vorzeitigen Vollplatzierung erheblich vorgezogen werden. Die mit 6,25% verzinste Anleihe – mit Inflationsschutz maximal 7% – erhielt von Scope ein Rating von A- (gute Bonität, geringes Ausfallrisiko, Ausblick stabil). Die Sicherheitenstruktur sieht eine Verpfändung von Aktien der Tochtergesellschaft Stern Real Estate AG vor, darin enthalten längerfristig im Bestand befindliche Objekte. Begleitet wird die Emission von der VEM Aktienbank, darüber hinaus Schnigge als Selling Agent und Baader Bank als Liquiditätsprovider bei der späteren Notierung.

Der sogenannte Inflationsschutz sieht Folgendes vor: Bei einer offiziellen Inflationsrate zwischen 2 und knapp 3% pro Jahr erhöht sich der maximale Rückzahlungsbetrag der Anleihe auf 105,5%, was aufs Jahr gerechnet rund 7% Rendite ergäbe. Bei über 3% offizieller Inflation ist die Geschichte allerdings gedeckelt – also genau dann, wenn man sie am meisten bräuchte. Die letzte Erhebung lag indes unter 2%.

Unternehmen
Stern Immobilien konzentriert seine Geschäftstätigkeit auf die Wert- und Ertragsoptimierung sowie anschließende Veräußerung qualitativ hochwertiger Wohnobjekte, Geschäftshäuser sowie Grundstücke. Der Fokus liegt auf den Luxus- und "In-"Hochburgen München, Kitzbühel und Istanbul. Laufende Einnahmen stammen aus renditstarken Bestandsimmobilien. Die AG ist auch aktiennotiert, MarketCap aktuell rund 30 Mio. EUR, notiert seit 2010 im Freiverkehr. Gegründet im Jahr 2007.

Zahlen
In Bezug auf Bilanz- und Profitabilitätskennzahlen könnten die Südmünchner kaum besser abschneiden. Die AG kommt auf eine Eigenkapitalquote von 58% (Ende 2012), der Konzern auf 30%. Gemessen daran lag die EK-Rendite auf AG-Ebene 2012 bei 292% und auf Konzernebene bei 62%. Die einzelnen Jahresgeschäftszahlen sind bei Projektveräußerern naturgemäß volatil, daher sagen die Geschäftszahlen der letzten Jahre hier wenig aus. Entscheidend ist, dass Stern seine Optimierungsprojekte 1 bis 4 Jahre hat (Median: unter 2 Jahre), in der Vergangenheit reichlich erfolgreich damit war und in der Zukunft dank viel versprechender Pipeline mehr stemmen könnte, sofern kapitalkräftig genug. Daher die Fremdkapitalaufnahme mittels Anleihe.

Die Ausweitung der Kapitalbasis soll Stern unabhängiger von Kreditlinien und Bankenverhandlungen machen – selbst wenn die sogar deutlich günstiger sind als 6,25%. Investitionsdruck, so CEO Ralf Elender im Gespräch mit dem BondGuide, gebe es jedoch nicht. Man spürt allerdings, wie Stern förmlich mit den Hufen scharrt, seine Projektpipeline zu realisieren.

Peergroup
Das Argument ist stets das gleiche: Keine zwei Immobiliengesellschaften machen exakt das gleiche. Stern lässt sich im Rahmen des Möglichen am ehesten mit Hahn Immobilien vergleichen, eingeschränkt ferner mit IPSAK oder Adler Real Estate, ggf. auch Eyemaxx (I-III).  Hahn im Speziellen verfügt über den gleichen Kupon, praktisch das identische Rating und eine ähnliche Besicherung. Bei einem Kurs von knapp 109% ist die Hahn-Rendite auf nur noch wenig über 4% gesunken. Mehr bieten Adler Real Estate (knapp 9%) und die Eyemaxx-Anleihen – siehe hierzu unbedingt die Übersicht notierter Anleihen auf bondguide.de, wo Sie die Tabelle nach allen Parametern frei sortierbar vorfinden.

Fazit
Doppelnotierung wie auch "Inflationsschutz" mögen Marketinghintergründe haben; Sicherungskonzept und Historie sind beinahe vorbildlich. Weshalb die am ehesten mit Stern vergleichbare Hahn-Anleihe bei fast 109% notiert, mag verstehen wer will. Allerdings steht Adler Real Estate mit seinem hohen Kupon – indes keine berauschende Profitabilität oder Bilanz – nur bei 100%. Stern hätte seinen Pseudo-Inflationsschutz weglassen und gleich 7,0% Kupon bieten können, das wäre ehrlicher und einfacher gewesen, und noch ein Doppel-e: erheblich erfolgversprechend. Die Emission dürfte auch so durchgehen: Innerhalb der Immo-Mittelstandsanleihen solides oberes Drittel. Attraktiv/zeichnen.

Falko Bozicevic

Anleiheübersicht – Stern Immobilien
WKN                                       A1T M8Z
Erstnotiz                                 vsl. 23. Mai (ggf. früher)
Zeichnungsfrist                         ab 2. Mai
Ausgabepreis                           100%
Kupon                                     6,25% (bis zu 7,02%) p.a., jährlich
Stückelung                               1.000 EUR
Laufzeit                                     5 Jahre
Marktsegment                           Entry Standard für Anleihen & m:access
Emissionsvolumen                     bis zu 20 Mio. EUR
Rating                                       A- (Scope)
Banken/Sales                           VEM Aktienbank; Schnigge (Selling Agent)

Bewertung – Stern Immobilien
Wachstumsstrategie/Mittelverwendung:         *****
Peergroup-Vergleich:                                   ***
Kennzahlen (Zinsdeckung, Gearing o.Ä.):      ****
IR/Bond-IR:                                                ****
Covenants:                                                 ****
Liquidität im Handel(e)                                 **
Fazit by BondGuide                                       ****
                            (interessant/zeichnen, Chancen überwiegen)

Skala von * (mangelhaft) bis ***** (ausgezeichnet)