Trotz des Umfelds mit seinen Risikofaktoren sind wir in Bezug auf den AT1-Markt für sogenannte CoCo-Bonds weiterhin zuversichtlich. Von Daniel Björk*
Ungeachtet des Ausverkaufs im dritten Quartal 2023 aufgrund steigender Zinssätze – die Renditen des 10-jährigen US-Treasury stiegen um 73 Basispunkte – und der schwachen Aktienmarktrendite war die Spread-Performance des AT1-Markts durchaus positiv. Dabei verengten sich die optionsbereinigten Credit Spreads, gemessen am ICE BofA Contingent Capital Index, während des Quartals um zwei auf 431 Basispunkte. Gleichzeitig ließen die steigenden Zinsen die Renditen (Yield to Worst) für den AT1-Markt auf 8,9% ansteigen.
Nicht weniger als fünf neue AT1-Anleihen, auch CoCo-Bonds [1] genannt, wurden von Großbanken im Laufe des Quartals mit Kupons zwischen 8 und 9,375% emittiert. Wir betrachten diese als einen interessanten Jahrgang und beteiligten uns an den meisten Neuemissionen. Gleichzeitig haben sieben Banken entweder ausstehende AT1-Bonds / CoCo-Bonds gecallt (zum ersten Kündigungstermin abgelöst) oder zurückbezahlt. Wie vom Markt antizipiert entschied sich nur eine der Großbanken, eine ihrer AT1-Anleihen zum ersten Kündigungstermin nicht zurückzuzahlen.
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Angesichts der Kombination aus attraktiven Bewertungen, die der AT1-Markt derzeit bietet, und den zugrunde liegenden starken Fundamentaldaten des Bankensektors haben wir das Credit Beta unseres CoCo-Fonds auf neutral erhöht. Aufgrund des herausfordernden Finanzmarktumfelds mit höheren Realrenditen, geopolitischen Risiken sowie Wachstums- und Inflationssorgen bevorzugen wir eine Kombination aus Carry und Alpha.
Für Carry haben wir das Geld aus den kürzlich gecallten Anleihen in neu emittierte AT1-Anleihen mit hohem Kupon reinvestiert. Für Alpha erachten wir viele Anleihen mit tiefen Bondpreisen und mit Kündigungsterminen in den nächsten zwei bis drei Jahren als sehr attraktiv. Dies liegt daran, dass hier das Verlängerungsrisiko bereits eingepreist ist und eine Rückzahlung eine starke Gesamtrendite (erheblicher Kapitalgewinn) bieten würde.
Trotz des erwähnten Umfelds mit seinen Risikofaktoren sind wir in Bezug auf den AT1-Markt weiterhin zuversichtlich. Unsere Sichtweise basiert in erster Linie auf attraktiven Bewertungen (Credit Spreads im 75. Perzentil und Renditen im 97. Perzentil seit 2014) und den starken Fundamentaldaten des Bankensektors.
Daniel Björk
So verzeichneten große europäische Banken im ersten Halbjahr 2023 eine mittlere Eigenkapitalrendite von 15,9% mit einer durchschnittlichen CET1-Kapitalquote von 14,4% per Ende Juni. Die Anzahl der jüngsten Rückzahlungen und die Wiederaufnahme der Emissionstätigkeit ist ein Anzeichen für ein gut funktionierendes Marktumfeld für AT1-Bonds. Der AT1-Markt bietet derzeit sowohl kürzlich emittierte Hochzinsanleihen mit attraktivem Carry für die nächsten Jahre als auch tiefer gepreiste AT1-Anleihen (Preisspanne 65 bis 90%), die das Potenzial für bedeutende Kapitalgewinne haben.
*) Daniel Björk ist Manager des Swisscanto (LU) Bond Fund Responsible COCO
[1] Contingent-Convertible-Anleihen sind Wandelanleihen, die von einem bestimmten Ereignis abhängen, dem sogenannten Trigger.
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