Huber Automotive möchte Anleihe 2019/24 Laufzeit-verlängern (>> Interview mit Martin Huber, 22. März) und bietet dafür auch eine Kuponerhöhung. Doch so einfach, wie es scheint, ist es nicht: Es fehlen wichtige zwischenzeitliche Jahresabschlüsse. Institutionelle Investoren – und Huber Automotive 2019/24 war eine institutionelle Privatplatzierung mit anschließender Notierungsaufnahme (iPPmaNA) – dürften der Beschlussvorlage gar nicht ohne weitere Informationen zustimmen, wollen sie sich nicht selbst haftbar machen, moniert Dr. Tobias Moser von DMR Legal. Daher habe man ein Ergänzungsverlangen_eingebracht, das der Emittentin eine Brücke bauen soll, sich die notwendige Zeit zu verschaffen – doch die pressiert: Schon nächste Woche ist die 1ste AGV angesetzt.
Herr Dr. Moser, versuchen wir es vom Allgemeinen zum Besonderen: Sie beobachten sicherlich jede AGV sehr genau. Erinnern Sie sich eigentlich an irgendeine AGV, zu deren Beschlussvorschlägen sich nicht doch die SdK oder eine Kanzlei zu Wort meldeten und Änderungen einforderten?
Mit Namen ehrlich gesagt spontan nicht. Es gibt immer wieder kleinere Emissionen, die privat platziert und in wenigen Händen liegen. Da kommt es vor, dass sich niemand meldet bei einer AGV. Oder Fälle, in denen für die Anleihegläubiger nichts zu holen ist, da sie es schon abgeschrieben haben. Aber ich gebe Ihnen Recht, bei größeren Anleihen und Papieren im Streubesitz gibt es in der Regel stets Meldungen von Gläubigervertretern oder Anlegervereinigungen wie der SdK, die vor allem die Stimmen der Privatanleger vertritt.
Als Externer gewinnt man dabei jedoch zuweilen den Eindruck, da und dort melde jemand allein deshalb Protest an, um entweder ins Geschäft zu kommen oder wie bei Interessenvertretungen ihre Daseinsberechtigung zu unterstreichen. Ist es wirklich so, dass man Emittenten bei Restrukturierungsverlangen einfach nicht allein ‚machen lassen‘ kann?
In der Regel melden sich diese Leute ja nicht zum Spaß, sondern sind von betroffenen Anlegern angesprochen oder mandatiert worden. Das ist durchaus verständlich, denn in der Regel werden von den Gläubigern große Zugeständnisse mit geringen oder keinen Gegenleistungen erwartet. Es ist primär das Geld der Anleger, das im Feuer steht, ohne dass sie – das vergessen viele – von den Chancen des Eigenkapitals profitieren. Dass erste Vorschläge meist recht einseitig die Interessen der Emittentin in den Blickpunkt rücken, überrascht auch nicht. Die Geschäftsführung einer Emittentin ist vorrangig den Interessen des Unternehmens und nicht den Interessen der Gläubiger verpflichtet. Einseitigkeit liegt also sozusagen in der Natur eines ersten Beschlussvorschlags. Daher sollte ein derartiger Vorschlag stets kritisch hinterfragt werden und im Idealfall – wenn genügend Gläubiger das auch so sehen – auch geprüft und verhandelt werden.
„Einseitigkeit liegt sozusagen in der Natur eines ersten Beschlussvorschlags.“
Die nächste zeitnahe AGV betrifft Huber Automotive, und zwar schon direkt nach Ostern. Ihre Kanzlei hat ein Ergänzungsverlangen formuliert. Zunächst einmal: Wie ist generell der Ablauf, schießt man gleich los oder versucht man sich zunächst mit dem Emittenten ins Benehmen zu setzen und erst dann ggf. zu reagieren?
Das kommt auf die Situation und den Verhandler an. Wir versuchen in der Regel sehr früh im Gespräch auf den Emittenten zuzugehen und Verhandlungen einzuleiten, sobald wir genügend Anleihegläubiger hinter uns wissen. So auch bei Huber Automotive. Ein Problem ist meist die Zeitschiene. Das Ergänzungsverlangen muss mindestens drei Tage vor der Versammlung veröffentlicht werden, und zwar im Bundesanzeiger und auf der Homepage und dann müssen auch die Abstimmungsformulare geändert werden. Da allein der Bundesanzeiger zwei Werktage benötigt und sich die meisten Emittenten meist einen Tag Zeit lassen, bevor sie derartige Verlangen auf den Weg bringen, muss man als Gläubiger faktisch mindestens eine Woche vor dem Termin das Ergänzungsverlangen auf den Weg bringen und dazu noch 5% der Anleihe nachweisen. Das ist alles zeitlich sehr eng. Man kann also in der Regel nicht den Gang der Verhandlungen abwarten, sondern muss parallel das Ergänzungsverlangen auf den Weg bringen, damit darüber überhaupt noch abgestimmt werden kann. Bei Huber Automotive haben wir beispielsweise das Ergänzungsverlangen bereits am 22. März 2024 – also zehn Tage vor Beginn der Abstimmung ohne Versammlung – an den Abstimmungsleiter und die Emittentin geschickt. Es wurde bedauerlicherweise bislang aber noch nicht veröffentlicht, weder im Bundesanzeiger, noch auf der Homepage.
„Das Ergänzungsverlangen wurde bedauerlicherweise bislang noch nicht veröffentlicht, weder im Bundesanzeiger, noch auf der Homepage.“
Huber Automotive hat einen Vorschlag gemacht, die Anleihe-Laufzeit um drei Jahre zu verlängern und den Kupon fortan um einen Punkt auf 7,5% zu erhöhen. Ist das nichts, dem Bestandsinvestoren eigentlich direkt zustimmen könnten?
Wir halten das nicht für einen zustimmungsfähigen Vorschlag. Zunächst fehlt in dem Vorschlag leider jede Gegenleistung für die doch erhebliche Verlängerung wie beispielsweise Gesellschafterbeiträge, eine Besicherung der Anleihe, Teilrückzahlung durch Rückzahlung von kurzfristigen Forderungen an nahestehende Unternehmen, Dividendenblocker oder ähnliche, marktübliche Maßnahmen einer Verbesserung der Anleiheposition. Wir dürfen nicht vergessen, der Emittent konnte bereits einmal nicht zahlen: Das Risikoprofil hat sich also stark verschlechtert.
Wie sehen denn institutionelle Investoren die Causa?
Deutlich schwerer wiegt die äußerst geringe Informationsbasis für eine positive Entscheidung. Das Unternehmen hat seit sage und schreibe dem Geschäftsjahr 2018/19 keinen testierten Jahresabschluss veröffentlicht. Zugleich werfen viele der bekannten Positionen wie hohe Forderungen gegen nahestehende Unternehmen, die dem Hauptaktionär Martin Huber zu zuzurechnen sind, und erstaunlich hohe selbst geschaffene immaterielle Vermögenswerte drängende Fragen auf. Man kann den Anleihegläubigern seriös nicht empfehlen ‚ins Blaue hinein‘ einer Verlängerung zuzustimmen. Insbesondere auch nicht den institutionellen Investoren, die wir üblicherweise vertreten. Jeder Geschäftsführer muss nach der sog. Business Judgement Rule eine unternehmerische Entscheidung auf angemessener Informationsgrundlage treffen. Sonst macht er sich sogar haftbar. Diese angemessene Informationsgrundlage fehlt vorliegend gänzlich. Einfach zuzustimmen wäre nach meiner Einschätzung schon grob fahrlässig.
„Renommierte Wirtschaftsprüfungsgesellschaften erteilen nicht leichtfertig kein Testat.“
Für die fehlenden Jahresabschlüsse hat der Emittent Gründe erläutert und nach eigenen Angaben eine Lösung in die Wege geleitet. Nur kommt die eben nicht bis zur ersten AGV kommende Woche, aber ggf. bis zu einer zweiten AGV rund drei Wochen später. Rechnen Sie denn damit, dass die erste AGV mit 50% Teilnahme-Quorum schon beschlussfähig werden könnte und damit Fakten geschaffen werden, ohne Nachbesserungsmöglichkeit?
Das Argument, dass die im April fällige Anleihe die Testate verhindert hat, klingt zwar erstmal plausibel. Wir wissen aber nicht, ob das der einzige Grund ist. Insbesondere für die Jahresabschlüsse 2019/20 und 2020/21 dürfte die Anleihe doch noch gar keine Rolle gespielt haben, da die Fälligkeit der Anleihe noch gar nicht in den sog. Going Concern Prognosezeitraum fiel. Es ist durchaus möglich, dass es noch schwerwiegendere Themen gab und gibt, die wir heute noch nicht im Detail kennen. Auch tauscht man nicht einfach so seinen Wirtschaftsprüfer aus. Ein Gespräch mit beiden betroffenen Wirtschaftsprüferhäusern, um die Diskussionspunkte und offenen Themen besser zu verstehen, hielten wir daher für zielführender.
Und eine Beschlussfassung ohne Jahresabschlüsse wäre völlig inakzeptabel, einfach um dem Emittenten Zeit zu verschaffen?
Fehlende Jahresabschlüsse, vor allem über einen so langen Zeitraum sind ein echtes Alarmsignal. Vor allem, da renommierte Wirtschaftsprüfungsgesellschaften nicht leichtfertig kein Testat erteilen. Auch der Austausch des Wirtschaftsprüfers ist ungewöhnlich und bedarf weiterer Erklärungen. Wir brauchen hier mehr Zeit und Transparenz, ja. Dafür muss man aber die Anleihe nicht gleich um drei Jahre verlängern. Wir haben in unserem Ergänzungsverlangen drei Monate vorgeschlagen – ein realistischer Zeitraum, um zu prüfen, was wirklich los ist, eine Lösung zu verhandeln und zu dokumentieren. Auf der Basis eines abgestimmten und verhandelten Vorschlags könnten die Anleihegläubiger dann eine informierte Entscheidung treffen. Erfahrungsgemäß ist ein verhandelter Vorschlag, wie auch immer er aussieht, deutlich vorteilhafter und sicherer für die Anleihegläubiger und damit langfristig auch besser für die Emittentin.
Wo ist da eigentlich die Aufsicht? – für Börsenfolgepflichten wie säumige Jahresabschlüsse gibt es doch sowohl Vorschriften wie auch eine zuständige Behörde!
Ja, die gibt es. Aber auch die Aufsichtsbehörden, BaFin bzw. Bundesamt für Justiz, kommen kaum hinterher, die Einhaltung der Veröffentlichungspflichten – sei es kapitalmarktrechtlicher oder aktienrechtlicher Natur – umfassend zu prüfen. Aber natürlich ist auch die Frage, ob es dahingehend bereits Kommunikation mit oder sogar Maßnahmen der Aufsichtsbehörden gab. Dies ist Teil der Arbeit, die gemacht werden muss, um ein vollständigeres Bild der Situation zu erhalten.
„Das Ergänzungsverlangen ist wohlwollend gemeint und sollte Huber Automotive eine Brücke bauen.“
Sie schlagen im Ergänzungsverlangen eine vorsorgliche Stundung der in Kürze fälligen Zinsen vor – der Emittent hält entgegen, dass man mit so etwas in der hochsensiblen Automotive-Industrie als Zulieferer verbrannt gelte. Gibt es da keinen akzeptablen Kompromiss? – im Gegenzug müsste der Emittent in der Zwischenzeit die säumigen Abschlüsse beibringen beispielsweise.
Natürlich darf der Emittent die Zinsen sofort und jederzeit zahlen. Die vorgeschlagene Stundung von Zinsen und Tilgung verbietet keine der Zahlungen, sie schiebt nur die Fälligkeit auf. Ist also ausschließlich vorteilhaft für den Emittenten. Das Ergänzungsverlangen war wohlwollend gemeint und sollte Huber Automotive eine Brücke bauen. Wenn man ehrlich ist, ist das Kind doch schon in den Brunnen gefallen, als die Gesellschaft öffentlich verlauten ließ, dass sie die Anleiheschuld nicht zahlen kann und wenn nicht zugestimmt wird, die Insolvenz drohe. Ich verstehe nicht, wie da eine – zumal ohne Gegenleistung angebotene – Stundung Seitens der Gläubiger ein schlechtes Signal sein kann. Keine Bank würde ohne Beauftragung eines externen Gutachters auch nur einen Monat stillhalten, geschweige denn drei Monate stunden. Vielleicht sollten Anleihegläubiger etwas mehr wie Banken denken. Im Übrigen haben die Banken vorliegend auch ihr Engagement erheblich reduziert: ebenfalls ein Alarmsignal.
Was sagen Sie generell zum Zeitdruck?
Huber Automotive weiß schon länger, dass ihre Anleihe am 16. April 2024 fällig ist und hat dennoch nicht kommuniziert und äußerst spät und dann auch noch über die Osterfeiertage eingeladen. Die Zeitnot und den Handlungsdruck hat sie somit selbst verursacht, das sollte nicht allein zu Lasten der Entscheidungsfähigkeit der Anleihegläubiger gehen.
Huber Automotive 2019/24
Bei einer 250 Mio. EUR umfassenden Anleihe prägten Sie in einem Gespräch mit der IZ den Begriff ‚Kaperung einer AGV‘ und machten sich Sorgen, dass das Beispiel Schule machen könnte. Sie nannten keinen Namen, aber BondGuide schien klar, dass es um PREOS ging, was Sie nicht bestätigen müssen. Bei Agri Resources scheint es schon Nachahmer gefunden zu haben – hat es doch schon Schule gemacht?!
Wir sehen in der Tat eine neue Dynamik bei Anleiherestrukturierungen. Während man bis letztes Jahr noch davon ausgehen durfte, dass die erste Versammlung in der Regel das Quorum nicht erreicht, ist das heute anders. Wir müssen davon ausgehen, dass das Quorum von 50% bereits in der ersten Versammlung erreicht wird und ein Emittent die eigenen Beschlüsse mit eigenen Anleihen oder ‚befreundeten‘ Anleihen selbst ‚durchdrückt‘. Dies geschieht etwa durch Umgehung der vermeintlich recht formellen Stimmrechtsverbote durch Ausplatzierung oder kurzfristiger Veräußerung eigener Anleihen oder alternativ durch Veränderungen in der Gesellschafterposition. Den ‚echten‘ ausstehenden Gläubigern bleibt nur, sich zu organisieren, teilzunehmen und dagegen zu stimmen. Falls sie doch überstimmt werden, bleibt nur, die Stimmabgaben und das Ergebnis zunächst per Widerspruch und dann gerichtlich überprüfen zu lassen.
Eine Teilnahme an einer AGV ist ein ziemlicher Bürohengst gesattelt mit Formularen – das weiß ich aus eigener Erfahrung, als mal Medien nicht zugelassen waren. Was ist das schwierigste beizubringende Dokument und wo ließe sich ggf. auch mal ein Auge zudrücken erfahrungsgemäß?
Am längsten dauert es eigentlich immer, bis der Depotnachweis mit Sperrvermerk ankommt. Viele Banken machen das noch händisch und per Brief (!). Den Sperrvermerk beantragt man als Anleihegläubiger daher am besten sofort, sobald man von der Veröffentlichung einer Einladung erfährt. Zu allem Überdruss wählen manche Emittenten die Versammlungen ungünstig, etwa über lange Wochenenden, Feiertage oder Schulferien, da dauert es noch länger mit den Sperrbescheinigungen. Ohne die kann man aber seine Stimme nicht abgeben.
Am ‚lockersten‘ gehandhabt wird erfahrungsgemäß die Form der Stimmabgabe, die ist nämlich weitgehend frei. Die Formulare der Emittenten muss man nicht zwingend verwenden. Auch eine Stimmabgabe per Text in einer E-Mail ist möglich. Eindeutig muss die Stimmabgabe aber sein, damit sie nicht widersprüchlich und damit ungültig wird.
Die Stimmrechtsvollmacht an den Stimmrechtsvertreter empfehlen wir in der Regel nicht, da dieser aufgrund der strengen Weisungsbindung nur unzureichend auf kurzfristige Änderungen der Beschlussvorschläge reagieren kann und die Stimmen dann im schlimmsten Fall verloren sind. Besser einen Anwalt oder die SdK mit der Stimmabgabe beauftragen, wenn man selbst nicht kann oder sicher sein will, das rechtssicher abgestimmt wird.
„Alle betroffenen Anleihegläubiger sollten unbedingt das aktualisierte Stimmabgabeformular verwenden.“
Nun stehen zu allem Überfluss gerade diverse Feiertage ins Haus. Und Banken sind nicht gerade für ihre Servicezeiten berühmt. Was lässt sich in der Kürze bis nächste Woche jetzt überhaupt noch arrangieren als Minimum?
Alle betroffenen Anleihegläubiger sollten unbedingt das aktualisierte Stimmabgabeformular verwenden, da nur das den aktuellen Stand der Vorschläge widerspiegelt und die rechtssichere Abstimmung gewährleistet. Den Sperrvermerk beizubringen, dürfte die größte Herausforderung sein.
Inhaltlich können wir auf die Vorschläge nicht mehr großartig einwirken, da wir weder die erforderlichen Informationen noch die nötige Zeit haben. Daher halten wir eine Stimme für die Beschlussvorschläge des Ergänzungsverlangens für die beste Option, da hierdurch die erforderliche Zeit gewonnen wird, eine sachgerechte Lösung zu erarbeiten. Wer wegen der Feiertage und Schulferien nicht teilnehmen kann, kann auch gerne uns oder der Sdk eine Vollmacht für die Stimmabgabe geben. Das ist kostenfrei möglich.
Dr. Tobias Moser, DMR Legal
Glauben Sie, dass es eine einvernehmliche Lösung bei Huber Automotive zwischen der Gesellschaft und den Anleihegläubigern geben wird?
Ja, davon gehe ich aus. Wenn vermutlich nicht jetzt Anfang April, dann in einem zweiten Anlauf, sollte dieser nötig sein. Leider war der Start in die Verhandlung mit Huber Automotive etwas holprig, da ein erster, langer anberaumter Gesprächstermin durch die Gesellschaft kurzfristig und ohne nachvollziehbare Begründung abgesagt wurde. Als Gläubigervertreter konnten wir daher leider inhaltlich mit der Gesellschaft gar nicht sprechen. Auch unser Ergänzungsverlangen wurde bislang trotz der frühen Übersendung weder auf der Homepage veröffentlicht, noch wurden die Stimmabgabeformulare angepasst. Dennoch glaube ich, dass die Gesellschaft immer noch das größte Interesse an einer Lösung hat und die Anleihegläubiger – wie immer – konstruktiv für Gespräche zur Verfügung stehen. Das Meinungsbild unter den von uns vertretenen Anleihegläubigern zum ersten Vorschlag der Gesellschaft ist recht eindeutig kritisch. Wir haben daher an die Gesellschaft appelliert, von diesem ersten Vorschlag Abstand zu nehmen und sich dem Ergänzungsverlangen – also Stundung und damit mehr Zeit für Prüfung und Verhandlungen und ein gemeinsamer Vertreter für die Anleihegläubiger – anzuschließen.
Herr Dr. Moser, danke an Sie – und wir werden sehen, was sich die nächsten Tage ergibt!
Interview: Falko Bozicevic
Fotos: alle bis auf Chart und Autorenfoto @Huber Automotive
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