Als klassisches Wachstumsunternehmen sieht sich die Münchener posterXXL AG. Zu Recht, denn 2011 stieg der Umsatz um über 50%, der Gewinn sogar noch stärker. Nachdem der Foto-Dienstleister bislang rein organisch gewachsen ist, soll die Anleihe die Möglichkeit bieten, auch durch Zukäufe zu wachsen. Der mit einem Kupon von 7,25% ausgestattete Bond wird ab Ende Juli im Münchner m:access notiert sein. Bis zu 15 Mio. EUR will posterXXL in einer ersten Tranche mit dem Bond einsammeln – ein nicht unehrgeiziges Unterfangen bei einem Jahresumsatz von zuletzt 20 Mio. EUR.

Anleihe
Die Anleihe weist die gängigen Eckdaten wie eine Stückelung von 1.000 EUR auf. Eine Premiere bedeutet der posterXXL-Bond für den Münchner m:access, für den es nach relativ langer Vorbereitungszeit die erste dort notierte Anleihe werden soll. Die Zeichnungsfrist läuft vom 11. bis voraussichtlich 25. Juli. Für den 27. Juli ist die Erstnotiz geplant.

Mittelverwendung
Wo die Mittel aus der Anleihe hinfließen sollen, ist klar umrissen: Akquisitionen. Bislang ist das 2004 vom heutigen Vorstand Christian Schnagl (siehe Interview) gegründete Unternehmen rein organisch gewachsen und hat sich eine gute Position im Markt für Foto-Dienstleistungen erarbeitet. Um diese Stellung zu behaupten und möglichst auszubauen, soll posterXXL künftig auch durch Übernahmen expandieren. Mögliche Targets habe man bereits im Blick.

Markt
Für die Gründung hat sich posterXXL mit 2004 nach eigener Einschätzung genau den richtigen Zeitpunkt ausgesucht. Anders als die Wettbewerber wie etwa das deutliche größere, im SDAX notierte Unternehmen CeWe Color, mit dem posterXXL in einigen Marktsegmenten konkurriert, waren keine analogen Altlasten zu stemmen. So war der Münchner Foto-Dienstleister stets auf dem neuesten Stand der Technik. Das gelte auch für die aktuell in Betrieb befindlichen Maschinen, für die vorerst keine weiteren Investitionen nötig seien.

Derzeit hat posterXXL rund 6.000 Produkte im Angebot – von Wandfotografien samt Rahmen über bedruckte Kaffeetassen bis hin zu bebilderten iPhone Cases. Für die schnelle Markteinführung von Neuentwicklungen sieht man sich dank der technischen Infrastruktur gerüstet. Dafür soll in dem inzwischen auf über 200 Mitarbeiter angewachsenen Unternehmen die Start-up-Kultur aufrechterhalten werden. Auch das Auslandsgeschäft soll ausgebaut werden. Bislang ist posterXXL vornehmlich in Mitteleuropa vertreten.

Zahlen
In den letzten Jahren legte posterXXL ein rasantes Wachstumstempo vor. Nach 13,4 Mio. EUR im Jahr 2010 setzte der Foto-Dienstleister 2011 schon 20,5 Mio. EUR um – eine Steigerung um über 50%. Die ersten Monate des laufenden Jahres deuten auf eine Fortsetzung mit ähnlichen Raten hin. Der Jahresüberschuss legte 2011 im Vergleich zum Vorjahr sogar um mehr als 100% zu: von 0,31 auf 0,69 Mio. EUR. Die Eigenkapitalquote in der 2011er Bilanz lag bei rund 30%. So erhielt posterXXL von Creditreform ein für ein Wachstumsunternehmen durchaus beachtliches Investmentgrade-Rating von BBB-.

Risiken
In Relation zum Umsatz und zur Bilanzsumme (9,5 Mio. EUR) ist das Anleihevolumen von 15 Mio. EUR beachtlich. Der Prospekt gilt sogar für ein Volumen von bis zu 25 Mio. EUR, so dass eine Aufstockung um 10 Mio. EUR durchaus im Bereich des Möglichen läge. Auch wenn es vorerst bei der ersten Tranche bleibt, wäre es für die Bilanzstruktur von Vorteil, wenn der Emissionserlös wirklich dem vorgesehenen Zweck einer (oder mehrerer) Übernahme(n) zugeführt würde.
Covenants und Rechte künftiger Anleihegläubiger sind vergleichsweise limitiert. Hingegen ist für die Emittentin posterXXL AG ein vorzeitiges Kündigungsrecht zum Ablauf des dritten und vierten Jahres in den Anleihebedingungen enthalten. Die Gläubiger besitzen lediglich unter bestimmten Bedingungen (Zahlungsausfall, Insolvenz der Emittentin) ein außerordentliches Kündigungsrecht.

Fazit
Die posterXXL ist ein gesundes und profitables Wachstumsunternehmen, das sich bisher ausschließlich aus dem laufenden Geschäftsbetrieb und – in geringem Maße – aus Bankkrediten finanziert hat. Vor dem Hintergrund der zu erwartenden Konsolidierung des Markts für Foto-Dienstleister erscheint die Kapitalaufnahme nachvollziehbar. Denn posterXXL möchte eine aktive Rolle dabei spielen, was dem Unternehmen aufgrund der bereits jetzt schon großen Markenbekanntheit auch zuzutrauen ist. Die Anleihe ist attraktiv, zumal der Kupon für ein Investmentgrade-Rating angemessen ausfällt. Zudem können die Anleger bereits im Dezember die erste Zinszahlung erwarten. Die Risiken, die das in Relation zu Umsatz und Bilanzsumme hohe Volumen sowie die nicht sonderlich gläubigerfreundlichen Anleihebedingungen mit sich bringen, müssen bei einer Investmententscheidung berücksichtigt werden.

Oliver Bönig

Anleiheübersicht – posterXXL AG

Geschäfts- und Kennzahlen – posterXXL AG

*) in Mio. EUR
Quelle: Unternehmen

Bewertung – posterXXL AG

„Wenn wir eine 8 beim Kupon hätten hinschreiben müssen, hätten wir die Anleihe nicht emittiert“

Interview mit Christian Schnagl, Vorstand, posterXXL AG

BondGuide: Herr Schnagl, warum haben Sie sich dazu entschieden, eine Anleihe zu begeben?
Schnagl: Seit der Gründung 2004 sind wir kontinuierlich organisch gewachsen. Wie im letzten Jahr rechnen wir auch für dieses Jahr mit einem anhaltend hohen Wachstum. Die Mittel aus der Anleihe sollen uns die Möglichkeit geben, auch durch Akquisitionen zu wachsen. Der Markt für Foto-Produkte wird sich in den nächsten Jahren konsolidieren. Dabei wollen wir eine aktive Rolle spielen und uns nachhaltig eine Top-Position sichern.

BondGuide: In Ihrem Geschäft sind Sie auf hochwertige Maschinen angewiesen. Sollen Mittel aus der Anleihe auch in Investitionen in das Sachanlagevermögen fließen?
Schnagl: Unsere Maschinen sind auf dem neuesten Stand. Hier haben wir intensive Umstellungsprozesse bereits hinter uns. Finanziert haben wir alles aus dem Cashflow.

BondGuide: Also dient die Anleihe der klassischen Wachstumsfinanzierung. Hätte sich dafür nicht auch eine Eigenkapitalaufnahme angeboten?
Schnagl: Wir wollen absolut unabhängig bleiben. Das wäre bei einem Einstieg von Venture-Capital-Investoren in der Form nicht mehr möglich gewesen und für einen Börsengang ist es bei unserer jetzigen Größe noch zu früh. Das kann sich aber natürlich langfristig ändern.

BondGuide: Bei einem Umsatz von 20 Mio. EUR im letzten Jahr ist eine Fremdkapitalaufnahme in Höhe von bis zu 15 Mio. EUR ganz schön sportlich. Welche Auswirkungen hat das auf Ihre Bilanzstruktur?
Schnagl: Mit 30% haben wir eine sehr gute Eigenkapitalquote, die durch die Anleihe natürlich etwas sinken wird. Wenn wir die Mittel aus der Anleihe wie geplant für Akquisitionen verwenden, erhöht sich steigt dadurch das Eigenkapital. Insofern werden wir auch weiterhin eine gesunde Bilanzstruktur haben.

BondGuide: Der Kupon von 7,25% liegt leicht über den letzten Anleihebegebungen im Mittelstandssegment, obwohl Sie immerhin ein Investmentgrade-Rating vorweisen können…
Schnagl: In erster Linie wollen wir unseren Investoren eine attraktive Rendite bieten. Mit den 7,25% fühlen wir uns wohl. Wenn wir eine 8 hinschreiben hätten müssen, hätten wir die Anleihe nicht emittiert. Dass wir als klassisches Wachstumsunternehmen ein BBB- erhalten haben, freut uns, auch wenn man sich immer ein besseres Ergebnis wünscht. Wir wollen auch weiter gesund wachsen und beim nächsten Rating auf keinen Fall heruntergestuft werden.

BondGuide: Sprechen Sie mit der Anleihe eher institutionelle oder private Investoren an?
Schnagl: Aufgrund unserer Markenbekanntheit erwarten wir einen sehr hohen Retail-Anteil. Wir sprechen aber natürlich auch mit institutionellen Investoren.

BondGuide: Herr Schnagl, vielen Dank für das interessante Gespräch!