Alpay Soytürk, Chief Regulatory Officer von Spectrum Markets, kommentiert die Zulassung von Bitcoin-Spot-ETFs durch die SEC.

Am 10. Januar genehmigte die US-Börsenaufsichtsbehörde Securities and Exchange Commission (SEC) elf Anträge auf Zulassung von börsengehandelten Fonds (ETFs), die ausschließlich in die Kryptowährung Bitcoin investieren – eine Entscheidung, die im Hinblick auf die erwarteten institutionellen Mittelzuflüsse als wegweisend angesehen werden kann.

In den Schlagzeilen wurden diese ETFs als Spot-Bitcoin-ETFs bezeichnet. Der Begriff ist den Devisen- und Rohstoffmärkten angelehnt, wo der Spot-Bezug Geschäfte mit kurzer Zeitspanne zwischen Ausführung und Lieferung von solchen abgrenzt, die für eine Lieferung zu einem oder mehreren zukünftigen Terminen abgeschlossen werden. Dieselbe Unterscheidung soll zwischen den jetzt genehmigten ETFs und den ETFs auf Bitcoin-Derivate getroffen werden, die seit der Genehmigung von ETFs auf Bitcoin-Futures durch die SEC im Jahr 2021 gehandelt werden.

Schon lange vor dieser SEC-Entscheidung gab es eine lebhafte Diskussion über die regulatorische Haltung gegenüber Spot-Bitcoin-ETFs. Diese Diskussion wird wahrscheinlich auch jetzt nicht enden. Bitcoin-Investoren, seien es institutionelle oder private Anleger, Emittenten, Broker oder Handelsplätze wie der unsere, begrüßen die Entscheidung aus Marktsicht im Allgemeinen. Aus regulatorischer Sicht hinterlässt sie jedoch einen bitteren Beigeschmack. Und niemand hätte das Dilemma deutlicher machen können als die SEC selbst, als sie zugab, dass ein Gerichtsurteil der Grund für ihre Zulassung war – und dass sie Bitcoin weiterhin nicht befürworte.

Vor etwa anderthalb Jahren lehnte die SEC den Antrag eines Krypto-Vermögensverwalters, einen Bitcoin-Trust in einen Bitcoin-Spot-ETF umzuwandeln, da das vorgeschlagene Finanzprodukt nicht geeignet sei, betrügerische und manipulative Handlungen und Praktiken zu verhindern. Der Krypto-Vermögensverwalter reichte eine Klage gegen die SEC ein und argumentierte, dass die SEC, wenn diese Einschätzung zuträfe, keine ETFs auf Bitcoin-Futures im Jahr 2021 hätte genehmigen dürfen. Und diese Art von Inkonsistenz ist genau das, was die Aufsicht verhindern sollte.

Obwohl sie inzwischen an einigen Börsen gehandelt werden können, dürfen Spot-Bitcoin-ETFs in der Europäischen Union noch nicht emittiert werden. In den Fällen, in denen sie in der EU angeboten werden, wurden sie außerhalb der EU aufgelegt, so dass sie nicht unter das EU-Recht fallen und folglich vom inhärenten Anlegerschutz ausgenommen werden. Das für Publikumsfonds relevante EU-Recht ist die Richtlinie zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren, besser bekannt unter der Abkürzung OGAW-Richtlinie.

Neben einer Reihe von Anforderungen an die Anlagepolitik, das Risikomanagement, die Transparenz oder auch die Verwahrung gibt es klare Vorgaben zur Diversifizierung. Am bekanntesten ist wohl die sogenannte 5/10/40-Regel, nach der ein Fonds höchstens 10% seines Nettoinventarwerts (NIW) in Wertpapiere ein und desselben Emittenten investieren darf, und Wertpapiere einzelner Emittenten, die jeweils mehr als 5% des Fondsvolumens ausmachen, zusammen höchstens 40% des NIW des Fonds ausmachen dürfen.

Die Richtlinie enthält Diversifizierungsregeln für die Aufnahme von Indizes, in die Fonds wie ETFs investieren dürfen und zahlreiche Umstände, unter denen die Mitgliedstaaten Ausnahmen gewähren können. All diese Ausnahmen sind an Bedingungen geknüpft und sollen ein unverhältnismäßiges Konzentrationsrisiko auf ungesicherter Basis vermeiden.

Auch die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) behält sich ebenfalls das Recht vor, den Handel mit bestimmten Anlageklassen oder Finanzinstrumenten zu beschränken oder sogar deren Emission zu verbieten, wenn sie dies im Interesse der Marktstabilität oder des Anlegerschutzes für angemessen hält. Darüber hinaus hat sich die EU-Kommission bei der Schaffung entsprechender finanzrechtlicher Rahmenbedingungen sehr transparent, konsultativ und konsistent verhalten. Dies bedeutet, dass die geltenden Vorschriften im Rahmen der MiFID, der besagten OGAW-Richtlinie oder der MiCAR versucht haben, jede Art von einseitigem oder unausgewogenem Ansatz zu vermeiden, der eine Anlageklasse oder ein Instrument ungerechtfertigterweise diskreditiert oder einer anderen vorzieht.

Foto: © Maksym Yemelyanov – stock.adobe.com

Während die nun in den USA zugelassenen ETFs die Möglichkeit bieten, ein Investment in Bitcoin aufzubauen, ohne die Kryptowährung direkt halten zu müssen, ist dies nicht die wichtigste Erkenntnis. Nicht, weil es schon vorher Alternativen gegeben hätte, sondern weil die ETF-Verpackung den Weg für das Engagement großer institutioneller Geldmengen ebnet. Als Zeichen der ‚Marktreife‘ von Bitcoin begrüßen wir diesen Schritt. Andererseits sind es letztlich die Gelder von Privatanlegern, die durch den Kauf von ETFs in Bitcoin fließen.

Der jüngste harte Gebührenwettbewerb unter den großen US-Vermögensverwaltern hat gezeigt, dass das Rennen um die Pole Position im Vertrieb in vollem Gange ist. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die Zulassung von Spot-Bitcoin-ETFs durch die SEC von allen begrüßt wurde – außer von der SEC selbst. Etwas, das die SEC nicht wirklich zu verbergen versuchte.

Alpay Soytürk

Derzeit herrscht ein Trubel um einen Vermögenswert, der scheinbar nichts mit der ihm inhärenten Volatilität zu tun hat. Solange die Behörden in der Lage sind, den Vertrieb an Anleger mit einem angemessenen Risikoprofil zu gestatten, scheint das Problem gelöst zu sein. Sobald der Durchschnittsanleger jedoch sein Geld verliert, wird er die Behörden für das Fehlen einer angemessenen Governance verantwortlich machen.

Um es ganz klar zu sagen: Ich gehöre zu den Befürwortern eines Marktes, der Privatanlegern das gleiche Maß an Beteiligung ermöglicht wie professionellen Anlegern. Deshalb begrüße ich auch die Zulassung der SEC. Allerdings kritisiere ich die Art und Weise, wie diese Entscheidung zustande gekommen ist, da sie nicht Teil eines einheitlichen und transparenten Governance-Rahmens ist. Es bleibt abzuwarten, ob dies als Eigentor der SEC in Erinnerung bleiben wird oder nicht.

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