Der Mittelstand ist der Stolz und das Rückgrat der deutschen Volkswirtschaft. Eine Kernaufgabe für den nationalen Banken- und Kapitalmarkt ist es, die Finanzierung des Wachstums dieses wichtigen Segments sicherzustellen. Da der Bankensektor bei der Kreditvergabe, unter anderem aufgrund der restriktiven Regelungen für die Eigenkapitalunterlegung durch Basel III, tendenziell zurückhaltender agieren wird, kommt der Finanzierung über den Kapitalmarkt künftig eine noch größere Rolle zu. Dabei wird sich der Kapitalmarkt in der Regel solchen Unternehmen öffnen, die über eine gewisse Mindestgröße in Bezug auf relevante Kennzahlen wie z.B. Umsatz, Bilanzsumme oder Eigenkapital verfügen.
Bei der Beschaffung von Fremdmitteln sind der Kapitalmarkt und die entsprechenden Akteure wie beispielsweise Banken oder Berater gefordert, die entsprechenden Vehikel zur Verfügung zu stellen bzw. bestehende Instrumente zu optimieren. Im Bereich der sogenannten Mittelstandsanleihen war in den vergangenen Jahren ein signifikantes Wachstum zu verzeichnen.
Jedoch gab es für Investoren, die überwiegend aus dem Segment der Privat- oder Wealth-Management-Kunden kommen, die ein oder andere herbe Enttäuschung. So waren bereits die ersten Ausfälle zu verzeichnen. Auch der Fall, dass das die Anleihe begebende Unternehmen sogar schon vor der Zahlung des ersten Kupons Insolvenz angemeldet hat, ist bereits eingetreten.
Selektion gefragt
Weitere Enttäuschungen und entsprechend schmerzhafte Ausfälle sind zu erwarten. Dies liegt unter anderem daran, dass relativ viele Unternehmen gar nicht für die Begebung einer Anleihe geeignet sind und z.B. die Zahlungsströme (Cashflows) nicht ausreichen können, um wenigstens die jährlichen Kupons zu bedienen. Darüber hinaus entsprechen die Anlegerschutzklauseln (Covenants) meistens nicht den in Bankkreditverträgen oder bei klassischen, international platzierten High-Yield-Bonds üblichen Schutzklauseln.
Es erscheint ratsam, dass die emissionsbegleitenden Banken bei der Auswahl der Anleihekandidaten künftig eine wesentlich strengere Selektion vornehmen. Durch die Implementierung konsequenter und dem Anlegerschutz dienender Covenants ist auch eine qualitative Verbesserung des Segments zu erreichen.
Es gibt aber auch noch andere Varianten: Auf der einen Seite sind hier fondsähnliche Lösungen zu sehen, in denen Mittelstandskredite oder -anleihen gebündelt werden und das Gesamtprodukt an institutionelle Anleger und entsprechend aufgeklärte private Investoren platziert wird. Durch das Zusammenspiel kompetenter Partner erfolgen eine professionelle Emittentenauswahl sowie die Überwachung der Einhaltung der vertraglich vereinbarten Anlegerschutzklauseln. Über die Bündelung zahlreicher eher kleinvolumiger Kredite oder Anleihen erhält der Investor auch eine – im Vergleich zum Erwerb einer einzelnen Mittelstandsemission – deutlich verbesserte Liquidität seiner Anlage. Die ersten Produkte sind bereits im Markt und weitere interessante Varianten in der Vorbereitung.
Emittentenqualität plus Sicherheit
Für einige Unternehmen werden sich die Möglichkeiten der Fremdkapitalaufnahme durch die Emission einer Anleihe deutlich verbessern, indem sie den Anlegern bestimmte Sicherheiten zur Verfügung stellen („besicherte Anleihen“). Anders als bei klassischen Unternehmensanleihen, bei denen der Geldgeber ausschließlich auf die Bonität des Emittenten setzt, steht ihm bei besicherten Anleihen der Erlös aus der Verwertung der entsprechenden Sicherheiten zu. Die Möglichkeiten zur Besicherung sind umfangreich und werden spezifisch für jede Unternehmensanleihe konzipiert. In der Praxis häufig anzutreffende Formen der Besicherung sind Rechte an Vermögensgegenständen wie Immobilien, Mobilien, Beteiligungen und Wertpapieren, aber auch Bürgschaften oder ähnliche Verpflichtungen Dritter.
Bei Grundstücken erfolgt dies beispielsweise durch die Eintragung einer Buchgrundschuld auf das entsprechende Sicherungsgrundstück. Um die Ausfallrisiken einer besicherten Firmenanleihe bewerten zu können, ist neben der Bonität des emittierenden Unternehmens auch die Werthaltigkeit und die Verwertungsmöglichkeit der gegebenen Sicherheit zu analysieren. Ratingagenturen berücksichtigen diese zusätzlichen Sicherheiten in ihrer Risikobetrachtung der Anleihe und erwarten durch die erhöhte Absicherung im Insolvenzfall des Emittenten häufig ein deutlich geringeres Ausfallrisiko des gesamten Bonds.
Eine weitere Möglichkeit der Besicherung ist, für „garantierte“ stabile Cashflows bzw. Einnahmen zu sorgen: Diese Variante existiert beispielsweise im Segment der Erneuerbaren Energien, wo der Staat für feste vertraglich vereinbarte Abnahmemengen und -preise sorgen kann. Eine entsprechende vertragliche Regelung und die Einbeziehung eines Treuhänders sichern hier die Rechte der Anleger zusätzlich ab.
Fazit
Durch die Bereitstellung entsprechender Sicherheiten reduzieren sich die Risikofaktoren für Anleger deutlich. Für die emittierenden Firmen besteht dadurch gleichzeitig die Möglichkeit, die Kuponhöhe und damit die Finanzierungskosten – im Vergleich zu einer unbesicherten Anleihe – zu reduzieren.
Von Alexander Baron und Rene Rückert, Financing Group, Baader Bank AG
Ursprünglich erschienen im Special "Anleihen 2013", Februar 2013.