Von Dr. Thorsten Rühl, Partner, CSR Beratungsgesellschaft
Unternehmensanleihen mit A-Rating erscheinen angesichts der mittlerweile negativen Renditen bei zehnjährigen Bundesanleihen als attraktive Alternative. Allerdings werden diese unter Risikoaspekten in einem zu positiven Licht gesehen.
Die CSR Beratungsgesellschaft[1] hat in einer Analyse die Volatilität und den Value-at-Risk (VaR) von Unternehmensanleihen (im iBoxx € Corporates) in einem Zeitraum von über zehn Jahren (2005-2016) mit einem Alternativportfolio aus rund 15% Aktien und 85% Staatsanleihen (5,6% DAX, 9,5% DJ Eurostoxx 50 und 84,8% REXP) verglichen.
Während sich die Volatilität beider Portfolios annähernd gleich entwickelte, gab es bei der Risikobetrachtung auf Basis des Value-at-Risk Abweichungen aufgrund der unterschiedlichen Renditeverteilung bei großen Marktausschlägen. Diese kommen zwar seltener vor, sind dann aber für Anleger umso schmerzhafter.
Bei einem sog. Konfidenzniveau von 97% auf Sicht von zwei Wochen konnten die Risiken bei Unternehmensanleihen und für das Alternativportfolio noch angemessen prognostiziert werden. Bei einer Erhöhung des Konfidenzniveaus auf 99% wird das Risiko des Alternativportfolios immer noch adäquat abgeschätzt, während das Risiko der Unternehmensanleihen bereits um mehr als ein Drittel unterschätzt wird (-1,62% kalkuliert vs. -2,50% realisiert).
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Damit kommt es bei den Unternehmensanleihen in drei Prozent der Fälle zu Abweichungen zwischen kalkulierten und tatsächlich realisierten Werten, im Alternativportfolio gibt es solche Abweichungen nur bei 1%.
Durch die extrem lang auslaufende Verteilung der Spreads kommt es bei der Verwendung des parametrischen Value-at-Risk auf Normalverteilungsbasis zu massiven Unterschätzungen der Risiken in den Randbereichen.
Zum Problem der unterschätzen Risiken kommt hinzu, dass Unternehmensanleihen während des Höhepunktes der Finanzkrise deutlich stärkere Kurseinbrüche zu verzeichnen hatten als das simulierte Vergleichsportfolio mit seinem Aktienanteil. Zusätzlich war in der Krise die Liquidität von Unternehmensanleihen, selbst mit AAA-Rating, deutlich eingeschränkt.
Dunkle Wolken am Horizont?
Fazit
Das Risiko von Unternehmensanleihen wird an den sog. Rändern häufig unterschätzt. Das ist für institutionelle Investoren gefährlich, denn gleichzeitig kann dieses Risiko unter Umständen nicht schnell genug abgebaut werden, wenn der Risikopuffer sinkt. Aktuell steht für Investoren angesichts des Niedrigzinsumfeldes bei Unternehmensanleihen vor allem die Rendite im Fokus. Wenn das Thema Risiko aber wieder in den Vordergrund rückt, könnten sie ihre Position als vermeintlich sichere Alternative verlieren.
Dr. Thorsten Rühl, CSR
Fotos I und IV: @CSR
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[1] Die CSR Beratungsgesellschaft ist eine partnergeführte Vermögensverwaltung mit Sitz in Kriftel, Hessen. Kunden sind institutionelle Investoren, Stiftungen und vermögende Privatkunden. Die AuM betrugen zuletzt rund 2 Mrd. EUR.